如果說掣肘新能源汽車產業發展的重要因素，過去幾年“漲聲不斷”的鋰價或許可以排在前列。

從2021年初的不足5萬元/噸漲至50萬元/噸，瘋漲的鋰價曾引發眾多產業鏈企業和終端車企的口誅筆伐。在此背景下，動力電池回收因其可以用來彌補鋰礦資源短缺的問題、經濟性的提升，吸引了不少頭部電池廠商加碼布局，鋰電回收企業也欲乘“風”上市。

(資料圖片僅供參考)

日前，贛州吉銳新能源科技股份有限公司（下稱“吉銳科技”）創業板IPO申請獲受理。公司主要聚焦于廢舊鋰電池正極材料回收利用及鋰電池材料，產品包括電池級碳酸鋰、磷酸鐵、鎳/鈷/錳鹽等，用于制造鋰電池正極材料的原料。

但就像鋰鹽龍頭贛鋒鋰業掌門人李良斌所說的那樣，“鋰鹽有60萬元一噸的昨天，也可能有10萬元一噸的明天”。

面對鋰價的周期波動，吉銳科技的業績高增或是“曇花一現”；此外，在眾多鋰業巨頭、電池廠商、車企將鋰電回收作為補充業務的情況下，公司此次擴產能否按預想中順利消化，或需打上一個問號。

兩年估值飆升31倍，公司高管曾被出具警示函

翻看招股書可以發現，吉銳科技成立4年就走到上市關口的背后，有多重資本的助力。

2019年5月，在中礦國際積攢多年廢舊金屬回收經驗的司馬忠志，攜手昔日同事廖志剛和深耕鋰電材料與資源回收行業的李斌等人，加上A股上市企業長信科技的助力，共同出資6000萬元，創辦了吉銳科技的前身吉銳有限。

圖片來源：吉銳科技招股書

為了快速形成廢舊鋰電池回收產能，同年9月，吉銳科技以300萬元對價收購了由李斌控制的力道新能100%股權。

據評估報告，截至2019年4月30日，力道新能的總資產賬面價值為1503.62 萬元、負債賬面價值為1408.18 萬元、凈資產賬面價值為95.44萬元，本次收購價格較賬面凈資產溢價214.33%。

有了力道新能這一“跳板”，吉銳科技對其現有廠房設備進行技術改造和擴建，力道新能也成為公司廢舊鋰電池材料回收的主要生產經營主體。以2022年為例，力道新能實現營收8.69億元、凈利潤1.64億元，分別占吉銳科技營收、凈利潤的93%和148%。

吉銳科技業績因搭上新能源的“快車”大漲之際，公司估值也實現了“三連跳”。

2020年7月至2022年11月期間，吉銳科技進行了2次股權轉讓和5次增資，估值從1.2億元飆升至38.46億元，漲約31倍。

期間不乏因短期內估值暴漲帶來的“財富盛宴”。

例如，2021年9月，陳貴生、尹憲章按1元/注冊資本分別認繳420萬、180萬元新增注冊資本，實際增資金額分別為420萬元和180萬元，增資后分別持有公司3.5%股份、1.5%股份。據此測算，公司估值為1.2億元。同期，尹憲章按1元/注冊資本讓出所持公司股份，本次股份轉讓為“還原股權代持”。

這兩人也身份不凡。尹憲章是公司董事、副總經理陳貴生和財務負責人尹華凌的父親。

陳貴生曾任合力泰財務總監、總經理、董事長，2021年8月，陳貴生曾因關聯方資金占用未及時披露、政府補助會計處理錯誤并篡改政府文件及銀行單據、轉讓子公司股權未及時披露等事項，被出具警示函，并記入證券期貨市場誠信檔案。2021年10月加入吉銳有限，現任公司董事、副總經理。

在二人增資入股的次月，吉銳有限將注冊資本由1.2億元增至1.5億元，按照5.6億元的估值為基礎，增資價格增至4.67元/注冊資本，短短一個月公司估值暴增366.66%。二人又分別投資700萬元、300萬元，持股比例為3.8%、0.43%。

到了2022年5月，吉銳有限再度進行增資時，增資價格為9.21元/注冊資本，公司投前估值已增至14.7億元；2022年11月，吉銳科技完成股改后的第一次增資，增資價格為21.82元/股，公司投后估值漲至38.46億元，陳貴生再度投資500萬元。

據此測算，陳貴生、尹先章二人直接持有公司股份市值已達1.22億元、1384.56萬元，分別浮盈1.06億元和1204萬元。

歷經數次增資后，吉銳科技目前的股權較為分散。截至招股書簽署日，公司實控人司馬忠志直接持有公司24.61%股份，直接間接合計控制公司41.49%的股份表決權。本次發行完成后，實控人直接持股比例降至18.46%，合計控制公司表決權將進降至31.12%。

毛利率坐“過山車”，“0參保”供應商身兼客戶

通過拆解一輛電動汽車的成本分布可以發現，電池系統是其中成本占比最高的零部件，其中，正極材料、電解液制造都離不開鋰這一材料。

近幾年，鋰鹽價格經歷了“過山車”般的起伏。去年11月下旬，電池級碳酸鋰均價曾達到59.5萬元/噸的高位。據工信部披露，去年全年碳酸鋰價格漲幅達301.2%。

諸多電池廠商深入上游布局鋰礦的同時，鋰電池回收行業也迎來“高光時刻”。從吉銳科技的財報中可以窺見，從虧損到利潤過億，這一過程僅用了三年時間。

2020-2022年，公司分別實現營收0.21億元、1.66億元、9.3億元；歸母凈利潤分別為-705.52萬元、3693.69萬元和1.11億元。2021-2022年，公司的營收增速分別為692.29%、459.02%，凈利潤增速分別為623.54%和199.71%。

盡管吉銳科技稱自己是一家可以同時實現磷酸鐵鋰、三元鋰電池正極材料體系全組分元素回收的企業，但令公司業績暴增背后的“推手”，仍是不斷攀升的鋰價。

報告期內，公司電池級碳酸鋰收入分別為1874.41萬元、1.47億元、7.74億元，主營業務收入占比分別為99.07%、91.2%、83.64%。期間，公司電池級碳酸鋰的銷量從543.8噸增至1799.05噸，銷售單價從3.45萬元/噸增長至43.03萬元/噸。

不過，隨著鋰價走高推漲廢料回收價格，公司的毛利率也隨之被壓縮。報告期內，公司主營業務毛利率分別為-19.83%、41.13%、23.52%。

對于2022年度公司毛利率的大幅下滑，吉銳科技稱，當年廢舊鋰電池正極材料的采購價格上升幅度大于碳酸鋰售價的上升幅度，導致碳酸鋰毛利率比上年下降21.15個百分點。

圖片來源：吉銳科技招股書

據證券時報援引華東地區某位鋰電從業人士表示，2021年廢舊磷酸鐵鋰電池才3000多元一噸，2022年11月的市場價已經到了3萬多元，短短一年多時間漲了10倍。

據吉銳科技的招股書披露，2022年，公司采購廢舊鋰電池正極材料的價格為173.73萬元/噸，漲幅為467.19%，同期碳酸鋰平均售價同比上漲287.45%，遠低于原材料的價格漲幅。

在鋰價飆升的2022年，吉銳科技的供應商中也出現了一些新面孔。公司解釋稱，主要因公司生產經營規模逐年增加，為滿足生產需求，增加了原材料采購規模。

招股書顯示，2022年，江西鴻鋰科技有限公司（下稱“鴻鋰科技”）為公司第四大供應商，采購內容為報廢鐵鋰正極粉，采購金額金額為5819.81萬元，占當期采購總額比例為6.8%。

不僅如此，鴻鋰科技還是公司的客戶，2022年向其銷售電池級碳酸鋰1053.1萬元，占營收比例1.13%。

圖片來源：吉銳科技招股書

值得注意的是，該供應商、客戶的成立時間較短。天眼查APP顯示，江西鴻鋰科技有限公司成立于2021年4月，注冊資本為1000萬元，實繳資本為0萬元，社保繳納人數為0。

產能利用不飽和，存貨跌價風險高企

據國家規定的標準，動力電池容量衰減至低于80%時，應進行退役。隨著2014年裝車的動力電池退役期臨近，2021年起動力電池面臨大量退役，電池回收這門生意站上“風口”。

中國汽車技術研究中心統計數據預計，到2025年，國內需要回收的廢舊電池總量將達到137.4GWh（110噸左右）。另據GGII測算，2022年動力電池理論退役量為36萬噸，同比增長27.2%；預計2025年國內退役動力電池規模超過120萬噸，動力電池規模化退役開啟。

從政策支持和市場前景來看，電池回收兼具商業價值和社會價值。正因此，這一“藍海”市場已吸引眾多玩家入局。

比如，今年1月，寧德時代宣布控股子公司邦普循環擬在廣東佛山投資238億元，建設一體化新材料產業生產基地，涵蓋50萬噸廢舊電池材料的回收、三元和磷酸鐵鋰正極材料的生產、負極再生石墨制造等項目。

國軒高科肥東電池回收項目已于2022年11月建成，隨后完成調試并投產，年處理電芯能力逾5萬噸、年處理極片能力逾1萬噸。今年2月9日，天奇股份發布公告稱，擬與蜂巢能源科技股份有限公司共同投資設立合資公司，開展動力電池回收利用濕法冶金項目。此外，大眾集團、寶馬、特斯拉、比亞迪、吉利等整車企業都在加速布局。

但另一個不容忽視的事實是，在實際使用過程中，出于成本等因素考慮，往往達到 80%衰減的電池無法全部實現退役。眾多玩家擴大加碼布局的同時，也出現了產能的冗余。

生態環境部固體廢物與化學品管理技術中心總工程師韋洪蓮曾公開表示，一年回收的廢動力電池就20萬噸，而目前已批復的回收產能則為147萬噸，產能利用率不到20%。“這也導致了產能的明顯過剩。”韋洪蓮指出。

據披露，截至2022年末，吉銳科技電池級碳酸鋰和磷酸鐵的產能分別為4000噸、4400噸。報告期內，吉銳科技電池級碳酸鋰的產能利用率分別為83.92%、86.18%、81.86%；2021-2022年，磷酸鐵的產能利用率為66.5%、78.04%，產能尚不飽和。

本次IPO，吉銳科技計劃募集資金11億元，其中10億元將用于“年處理30萬噸鋰電池循環綜合利用項目（一期年處理11萬噸磷酸鐵鋰電池），項目建成后預計可以形成磷酸鐵鋰電池單體、磷酸鐵鋰黑粉兩種廢舊電池料共11萬噸的處理能力，僅一期項目較其自身產能擴大26倍。

此外，今年以來，鋰價已出現“退燒”的跡象。今年4月份曾下跌至17萬元，5月開始止跌回升，目前價格在30萬元/噸附近，但相較去年近60萬元/噸的價格已出現“腰斬”。

面對震蕩波動的鋰價，2022年末，吉銳科技對原材料、在產品和發出商品計提疊加準備1759.21萬元，同比增加1756.59萬元，主要“由于期末鈷和鋰金屬價格下降較多。”

截至2022年末，公司存貨賬面價值為2.06億元，占期末資產總額比例為16.31%。吉銳科技提示稱，如果未來金屬鋰、鎳、鈷價格大幅下降，公司的收入和毛利也大幅下降，公司的存貨可能也需要進一步計提跌價準備，會造成公司業績大幅下降，有可能導致公司業績下降 50%以上、甚至出現虧損的風險。