2008年至今，全球GDP增速下降到了2.5%，但是貨幣增速依然維持到6.3%的高位。全球貨幣已經進入了前所未有的“大放水”時代。

“目前全球的貨幣政策進入了‘無人區’，部分國家甚至出現了零利率、負利率的狀況，在這種‘無人區’中需要格外小心。”在由中國人民大學國家發展與戰略研究院、中國人民大學經濟學院和中誠信國際信用評級有限責任公司聯合舉辦的CMF宏觀經濟理論與思想研討會上，長江證券首席經濟學家伍戈表示。

在中國社科院金融研究所副所長張明看來，當前世界經濟格局是“三低兩高”：低增長、低通脹、低利率;高政府債務、高收入分配失衡。次貸危機爆發以后，全球沒有經過真正重要的、痛苦的調整，僅靠擴張性的宏觀政策度過了當時的困局，因此，留下了“病根”。

“現在貨幣政策面臨的核心主題，就是政策空間在大幅度收窄，雖然我們用新政策工具打開了一部分政策空間，但是未來仍會持續受制于低利率時代，未來怎樣拓展新的政策空間，未雨綢繆，值得注意。”中國人民大學經濟學院教授、中國宏觀經濟論壇(CMF)主要成員于澤表示。

當前，受到疫情影響，全球經濟風險在加大，對貨幣政策的需求也會進一步提升。專家提醒，應更加關注貨幣政策傳導背后的微觀基礎，警惕對傳統貨幣政策造成沖擊。

0利率下的中國對策

“過去20年，世界主要經濟體10年期國債的市場利率基本上呈現了長期下降趨勢。在這樣一個過程中，潛在的產出和利率大幅度下行，最核心的問題就是實際上降息沒有空間，因為目前利率已經接近0點。如果自然利率進一步下行，導致的結果是政策空間可能進一步不足。”于澤表示。

在于澤看來，未來如何進一步打開和修正中國貨幣政策，這是一個問題。

據了解，我國貨幣政策在實踐上有很多做法與西方所推崇的原則略有不同，不是簡單照搬西方的貨幣政策實踐，而是要將貨幣政策理論與中國現實相結合。比如，我國更加強調要實施貨幣政策的相機抉擇，加強預判，做好預調、微調。

“我國在各種利率期限上都設定了目標，而不是單純依靠市場來形成收益率曲線。同時，我國還有大量的結構性貸款政策。這些做法與歐美國家有所不同，中國的利率體系復雜程度也遠超歐美國家。這些實踐在很大程度上是符合最優貨幣政策原則的。”于澤表示。

經濟結構方面，歐美國家潛在產出比較穩定，但是我國潛在產出波動性較高，這源于長期潛在產出的持久沖擊，因此根據貨幣政策最優原則，我國的貨幣政策應該是保持定力，不應該大水漫灌。

制度特征方面，我們之所以在各個期限上都設定利率目標，主要是考慮到了市場分割問題，也是我國保持金融穩定的重要一步。

“在常態和非常態問題方面，中國確實和西方當前的‘非常態’貨幣環境尚存一段距離，中國還處在正利率的區間，但是客觀上講應當強調中庸或者強調一個度的把握，在面臨深水區的時候，適當地未雨綢繆，進行比較節制的政策調控還是必要的。”伍戈表示。

事實上，過去10年的全球新貨幣政策顯示，預期是極為重要的，同時，引導預期的前瞻指引也至關重要。

對中國來說，引導預期已經駕輕就熟。政策方面，一方面盯住價格水平策略，防范極端化的通貨膨脹;一方面盯住名義GDP，嚴控價格與產出，同時，在通貨膨脹目標下盯住資產價格。

在于澤看來，這些新的貨幣政策，其目的就是要在短期利率逼近有效下線的同時，打開政策空間，總體利率是保持短期利率，改善長期利率，通過長期利率的引導打開政策空間。

值得注意的是，當前，我國政策仍將可能面臨挑戰，比如如何進一步化解市場分割，提高利率傳導機制;如何在長期規劃下，實現財政政策、貨幣政策、金融穩定政策、就業政策、產業政策和區域政策等相互協調;如何進一步做好貨幣政策溝通，穩定市場參與者預期等。

“未來，還需要在新的發展格局下，進一步理順中國的貨幣政策框架和機制。”于澤表示。

防范對貨幣政策的沖擊

在伍戈看來，現在全球的貨幣政策進入了“無人區”，這是歷史上沒有經歷過的新情況。從短期來看，這樣一種制度性的變化，對今年以來的全球的再通脹的預期形成了非常強烈的支撐，比如美債的十年期收益率出現了火箭式的攀升。

“我們對貨幣政策的范式轉換還是要比較謹慎，要考慮傳統貨幣政策框架是否真正失效了。同時我們在關注CPI、經濟波動等傳統貨幣政策需要關注的因素之外，也要關注資產價格、收入分配等因素。”張明表示。

從我國實際情況來看，貨幣政策在保持宏觀經濟穩定方面，是一個比較被動的輔助角色，我國更多依靠的是財政，特別是地方政府的擴張來刺激經濟。一部分原因在于我國對寬松的貨幣政策存在警惕。

但在中國社科院世界經濟與政治研究所副所長張斌看來，執行寬松的貨幣政策，最大的得益者是中低收入群體，這個群體在經濟周期面前是最脆弱的，最容易找不到工作，最容易降薪，收入最容易下降。寬松的貨幣政策有助于緩解經濟過度下行壓力，讓經濟保持穩定運行，在實現通脹目標、就業目標，幫助低收入群體改善收入等方面發揮了非常大的作用。

“現在有一個擔心是資產價格金融不穩定，但是不要看到資產價格上漲就認為是資產價格泡沫，資產價格上漲不等同于資產價格泡沫。退一步講，假定存在資產價格泡沫，貨幣當局也不是看到資產價格泡沫就一定要捅破，我們應基于事實，在事后總結改善，而不要對寬松貨幣政策扣那么多帽子。”張斌表示。

中國人民大學一級教授、經濟研究所聯席所長、中國宏觀經濟論壇(CMF)聯席主席楊瑞龍指出，貨幣政策的有效性和傳導機制、經濟反應息息相關，如果這兩個判斷和現實不相吻合，可能會造成負貨幣政策的誤讀。因此，判斷貨幣理論或者貨幣政策是否有效，還需要關注微觀基礎。

“傳統的貨幣理論對微觀基礎關注不夠，微觀基礎的變化可能不會導致所謂的貨幣理論本身失效，而是基于傳統的對微觀基礎的判斷，用一個傳統的理論對微觀基礎做出判斷覺得它是失效的，但是如果引入新的對微觀基礎的判斷可能結果就不一樣。所以，要關注貨幣政策傳導背后的微觀基礎，這可能會更加接近真實的世界。”楊瑞龍表示。

“我們有多種目標、多種工具、多種舉措，這恰恰是最優的一種匹配。”中國人民大學副校長劉元春指出。在他看來，現在這個大時代不僅僅使宏觀經濟學的前提發生了變化，也使它的傳遞參數，甚至是基本框架發生了變化。

“目前對于是不是會面臨超級通貨膨脹，是不是要在政策上進行全面的回收，是不是要在政策框架下有根本性的改變，都應該根據新的典型事實、新的實踐操作思考清楚。”劉元春表示。