數據顯示，截至10月22日，今年以來37家新三板企業IPO上會，19家成功過會，通過率51.35%，較2017年同期下降明顯。且主動終止IPO輔導及撤回材料企業數量大幅增長。值得注意的是，多家攜“三類股東”新三板企業成功過會。

隨著“新三板+H”框架落地，今年以來已有11家新三板企業宣布擬在港股發行股票并上市。業內人士預計，新三板企業赴港上市的趨勢將延續。但赴港上市成本較高，企業需量力而行。

過會率持續下降

數據顯示，2017年以來，IPO上會的新三板企業數量持續增長，但過會率呈持續下降態勢。

2017年上半年，7家新三板企業上會，6家獲通過，過會率高達85.71%;2017年下半年，30家新三板企業上會，20家獲通過，過會率下降至60.61%;2018年上半年，上會企業24家，遠超2017年同期數量，但過會企業僅13家，過會率降至54.17%;2018年下半年以來，新三板上會企業合計13家，其中6家過會，過會率進一步降低至46.15%。

事實上，“IPO審核趨嚴”已成為市場各方的共識。統計數據顯示，2017年10月以來，合計審核248家企業首發申請，僅141家獲通過，過會率為56.85%。相比之下，2017年1月至10月，審核了395家企業的首發申請，其中328家獲通過，過會率高達83.04%。

根據廣證恒生梳理的今年以來18家IPO被否公司的情況，對18家公司提出了六類共計104個問題，主要包括盈利能力、規范運營、財務報表、關聯交易、信息披露以及募投項目合理性等。以最受關注的盈利能力為例，共問詢43個問題，覆蓋被否的全部18家公司，占問詢問題總數的41.35%，具體包括財務數據(凈利潤、營業收入、毛利率等指標)的合理性、盈利能力的可持續性和穩定性、企業在市場中的競爭地位以及技術創新能力等。

IPO過會率下行，使得越來越多新三板公司萌生退意。數據顯示，截至10月22日，今年以來宣布接受上市輔導的新三板企業73家，2017年同期為351家，同比減少79.20%;同時，59家公司宣布終止IPO輔導，已超過2017全年數據。此外，今年以來69家擬IPO新三板公司終止IPO申請并撤回材料，而2017年全年該數字僅為19家。

廣證恒生新三板分析師陸彬彬表示，2017年以來，并購重組審核速度加快，且通過率保持穩定。因此，更多的新三板企業逐漸將并購重組納入其資本規劃。

對于“IPO被否企業籌劃重組上市的間隔期由3年縮短為6個月”的影響，東北證券研究總監付立春認為，周期縮短后主動撤回IPO申請材料的企業數量有望大幅減少。同時，提交IPO申請的企業總體上可能有所增長。“但從目前情況看，發審委對于企業IPO過會審核并沒有放松跡象。前述周期縮短是否會使得擬IPO企業整體過會率提高還有待觀察。”

“三類股東”問題獲突破

今年以來，攜“三類股東”的新三板公司過會取得重大突破。3月13日，攜帶10戶“三類股東”的文燦股份過會，成為首家攜“三類股東”成功IPO的新三板公司。此后，芯能科技、海容冷鏈、捷昌驅動、寧波水表、有友食品等攜“三類股東”公司接連順利過會。至此，今年以來攜“三類股東”成功過會的新三板公司已達6家，占全部過會企業數量近三分之一。

所謂“三類股東”，是指契約型私募基金、資產管理計劃、信托計劃。鑒于“三類股東”具有一定的特殊性，可能存在層層嵌套和高杠桿，以及股東身份不透明、無法穿透等問題，證監會在IPO發行審核過程中對此進行了重點關注。

業內人士表示，出于謹慎考慮，許多新三板公司選擇先摘牌清理“三類股東”再申報IPO，不少公司明確拒絕“三類股東”參與公司定增;有的“三類股東”瞄準擬IPO公司的擔心心理，從二級市場買入少量公司股票后要求公司股東高價回購，回購價格往往是其成本價五倍、十倍甚至更高。

1月12日，證監會首度明確“三類股東”審查條件，一是要求公司控股股東、實際控制人、第一大股東不得為“三類股東”;二是要求“三類股東”已經納入金融監管部門有效監管;三是要求對“三類股東”做穿透式披露;四是要求“三類股東”對其存續期作出合理安排。此后，陸續開始有攜“三類股東”的企業成功過會。

梳理今年以來6家攜“三類股東”過會的企業發現，這些企業過會時攜帶的“三類股東”數量均在20戶以內，個別公司僅一兩戶。單戶“三類股東”持股數量從1000股到100萬股不等，合計持股比例均低于4%。以寧波水表為例，招股書顯示，寧波水表含有8戶“三類股東”，均為契約型基金，合計持有公司0.20%股份。對于這些“三類股東”，寧波水表進行了穿透核查，在8戶“三類股東”中最多的一戶穿透了9層。

財達證券投資銀行總部上海部總經理金振東指出，對于“三類股東”，企業和中介機構須核查至最終出資人。在實際核查過程中，由于涉及股東眾多、工作量巨大，加之部分“三類股東”配合意愿不強，要滿足證監會對擬IPO企業提出的“股權清晰”要求并不是一件容易的事情。“盡管已有過會先例，但不同企業情況不同，需要具體分析。目前仍缺乏普遍性的解決辦法，對很多擬IPO企業而言，‘三類股東’仍是令人頭疼的問題，距離徹底解決還任重道遠。”

金振東同時強調，“三類股東”只是審查的一個要件，而并非唯一重點。對擬IPO企業而言，除“三類股東”外，諸如持續盈利等審查重點不能掉以輕心。

赴港上市逐漸升溫

IPO過會難度提升，促使部分新三板公司籌劃在其他資本市場上市的路徑。隨著“新三板+H”框架落地，港股逐漸成為這類公司的熱門選擇。

10月16日，澤生科技董事會審議通過《關于首次公開發行境外上市外資股(H股)并在香港聯交所上市方案》的議案。至此，今年以來已有11家新三板掛牌公司宣布擬赴港上市，包括君實生物、成大生物、新眼光、九生堂等。此外，華圖教育、永升物業等企業在新三板摘牌后也向港交所提交了上市申請。

從上市進程看，盛世大聯、匯量科技、君實生物等公司赴港IPO申請資料已獲港交所受理。以君實生物為例，公司董事會5月22日審議通過在港交所發行股票并上市議案，8月6日便在港交所披露招股說明書，前后相距不到三個月。招股說明書顯示，君實生物是一家創新驅動型生物制藥公司，致力于創新藥物的開發，并在全球范圍臨床研發及商業化。截至目前，已有四項在研藥品獲得臨床研究批準，另有八項在研生物藥品正在進行臨床前研究。

由于并未商業化任何藥物，目前君實生物的收入來源于根據收費服務合約所賺取咨詢及研究服務收入，2016年、2017年、2018年上半年，公司營業收入分別為593.91萬元、5449.98萬元、199.36萬元，歸屬于掛牌公司股東的凈利潤分別為-1.37億元、-3.17億元、-2.78億元，連續虧損。同時，君實生物研發支出持續增長，2016年、2017年、2018年上半年，研發費用總額分別為1.20億元、2.67億元、2.18億元。

新三板企業“赴港上市”逐漸升溫與政策支持密不可分。2018年4月，全國股轉公司與港交所簽署合作諒解備忘錄，明確掛牌公司可以到境外發行股票并在港交所上市，無需在全國股轉系統終止掛牌。全國股轉公司對掛牌公司申請到港交所發行股票和上市不設前置審查程序及特別條件。4月底，港交所公布了新修訂的《上市規則》，允許符合條件的尚未盈利的生物科技公司來港上市。這對君實生物這類尚在虧損的醫藥研發企業而言吸引力巨大。

付立春認為，新三板企業赴港上市出于多個因素考慮，“港交所無論是融資功能、定價功能還是交易功能整體上都強于新三板;港交所作為一家國際化證券交易所，在此上市有利于提升企業形象。對于部分企業開拓國際化業務、走向國際資本市場也有很大幫助;對掛牌企業股東而言，掛牌企業在港上市可以成為一個很好的退出渠道。”預計未來新三板企業赴港上市的趨勢將延續。

金振東指出，相比掛牌新三板，企業赴港上市成本較高。通常情況下，僅付給券商的保薦費用以及會所、律所的費用合計都在數百萬元乃至上千萬元。因此，對于是否赴港上市，企業需量力而行。