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邁為股份（300751）

投資要點

持續推動低銦方案，降低HJT對銦的依賴：（1）設備優化降銦可降至12mg/W：通過對濺射單元的不斷優化，目前邁為最新PVD對于100%銦基靶材的理論單耗已從近20mg/W降至13.5mg/W，舊設備亦可升級，預計2023年末可降低到12mg/W。按照ITO靶材價格2500元/kg估算，對應的靶材成本約0.03元/W。（2）低銦疊層膜降銦可降至6mg/W：將低銦疊層膜方案（50%銦基+50%非銦基疊層TCO）與PVD改進方案相結合，銦基靶材理論單耗可降低至6mg/W。該方案下電池效率與全銦基TCO電池持平，同時可與銅電鍍、銀包銅等技術結合。我們判斷低銦方案為正面采用傳統ITO靶材，將背面改成新型AZO（鋁摻雜的氧化鋅ZnO透明導電玻璃），按照ITO靶材價格2500元/kg估算，對應的靶材成本約0.015元/W。（3）規模化銦回收有望降低至1mg/W：HJT規模日益擴大，銦材料的回收可進一步實現，結合無銦靶材的逐步深入，吉瓦(GW)級異質結電池工廠的銦消耗量將有望降低至1mg/W，按照ITO靶材價格2500元/kg估算，對應的靶材成本約0.0025元/W。

銦的儲量充足，不會成為制約HJT發展的因素：我們考慮低銦疊層方案，即僅正面采用“90%氧化銦+10%氧化錫”的ITO靶材，純銦占氧化銦約83%，則6mg/W的ITO靶材用量中，純銦的使用量約6*90%*83%=4.48mg/W，對應1GW的HJT電池消耗4.5噸銦。近期銦金屬價格有所上漲，目前約2225元/公斤，創近5年以來新高，按照1GW的HJT電池用銦量4.5噸，對應銦成本約1000萬元。根據靶材企業壹納光電的研究數據，當前全球銦儲量為35.6萬噸，能夠年電池片產能500GW的背景下使用150+年。長期來看銦的儲量充足，不會成為制約HJT行業發展的掣肘。

技術不斷迭代&設備降本有望促使大廠逐步開啟規模擴產，邁為作為龍頭設備商具備高訂單彈性：我們預計2023年HJT擴產50-60GW，考慮邁為股份80%市占率及HJT整線設備價值量3.5-4.0億元/GW（配置不同，價格有差異），預計2023年邁為潛在HJT設備訂單體量約140-190億元。時間節奏上，我們認為大廠即將開始布局。HJT作為電池片環節的革命性技術目前仍處于擴產早期，傳統廠商尚未大規模布局，新進入者此時投資擴產可獲得先發優勢，因此2023年新進入者數量持續高增，而傳統大廠在2024年開始大規模擴產。邁為的高市占率有望保持。

盈利預測與投資評級：我們維持公司2023-2025年的歸母凈利潤為13.09/19.40/29.41億元，對應當前股價PE為35/23/15倍，維持“買入”評級。

風險提示：下游HJT擴產不及預期，研發進展不及預期。