文：權衡財經研究員 余華豐

【資料圖】

編：許輝

8月14日將迎來上會大考的江蘇艾森半導體材料股份有限公司（簡稱：艾森股份）擬沖科上市，保薦機構為華泰聯合證券。本次擬公開發行股票不超過2,203.3334萬股（不含采用超額配售選擇權發行的股票數量），占發行后總股本的比例為25%。此次擬投入募集資金7.11億元，用于年產12000噸半導體專用材料項目、集成電路材料測試中心項目和補充流動資金。

艾森股份夫妻控股未過半，2018年后多次股權轉讓價格差異甚大；經營業績下滑，毛利率持續下滑且低于可比同行均值；自產產品占比低，研發占比一路走低；前五大供應商多為數人供應商，2021年第二大已注銷；募投項目隨上市進程變更，必要性遭問詢。

夫妻控股未過半，2018年后多次股權轉讓價格差異甚大

2010年3月26日，艾森有限成立，注冊資本為人民幣1,000.00萬元，全部以貨幣方式出資，占注冊資本100%。2017年12月26日，整體變更為股份有限公司。股改時，艾森有限凈資產評估值為7,109.58萬元，凈資產增值1,339.39萬元，增值率23.21%。

2018年12月28日，芯動能以7.34元/股認購艾森股份272.59萬股股份，認購金額為1,999.99萬元。芯動能持有公司812.59萬股股權，占比為14.45%，僅次于張兵的32.74%。同日，孫彤將其持有的公司53.36萬股股份轉讓給張兵，本次股權轉讓的價格為95.83萬元，對價僅1.79元/股。較芯動能入股價相差甚大，孫彤退出公司股東行列。

幾個月后的2019年4月30日，鵬鼎控股、屹唐華創、云棲創投、士蘭創投及保騰順絡以11.56元/股分別認購260.00萬股、85.00萬股、45.00萬股、45.00萬股及42.41萬股，合計認購金額為5,518.86萬元。2020年6月25日，盧瑞華將其持有的公司62.25萬股股份以218.75萬元的價格轉讓給張兵，本次股權轉讓作價為3.51元/股。轉讓價格遠低于之前的對價。盧瑞華退出公司股東行列。

2021年6月，芯動能分別與芯沛投資、秋晟資產、國發創投、賽橡投資、朗瑪投資、小橡呈財及海寧艾克斯簽署《股份轉讓合同》；顧文軍、田森分別與海寧艾克斯簽訂《股份轉讓合同》，每股價格高達29.51元，減持后芯動能僅持有7.68%。

截至招股說明書簽署日，公司控股股東為張兵，實際控制人為張兵、蔡卡敦夫婦。張兵、蔡卡敦分別直接持有公司28.79%和10.36%的股份，張兵作為執行事務合伙人通過艾森投資間接控制艾森股份8.88%的股份。張兵、蔡卡敦夫婦持有及控制公司合計48.03%的股份。

經營業績下滑，毛利率持續下滑且低于可比同行均值

艾森股份主要從事電子化學品的研發、生產和銷售業務，圍繞電子電鍍、光刻兩個半導體制造及封裝過程中的關鍵工藝環節，形成了電鍍液及配套試劑、光刻膠及配套試劑兩大產品板塊布局，產品廣泛應用于集成電路、新型電子元件及顯示面板等行業。2020年-2022年，公司的營業收入分別為2.088億元、3.145億元和3.238億元，2021年和2022年營收增幅分別為50.62%和2.96%；各期凈利潤分別為2334.77萬元、3499.04萬元和2328.47萬元，2021年較2020年增長49.87%，2022年較2021年下滑33.45%。公司2022年度經營業績下滑主要受到下游客戶需求下降、募投項目折舊攤銷增加以及金屬錫材價格大幅波動等因素的影響，若上述因素無法緩解或持續加劇，公司存在業績持續下滑的風險。

報告期各期，公司經營活動產生的現金流量凈額分別為-4,399.96萬元、-1.086億元和-4,849.72萬元，經營性現金流量持續為負。

報告期各期，公司稅收優惠金額分別為456.03萬元、592.43萬元和712.38萬元，占利潤總額的比例17.40%、15.24%和36.98%。2022年，公司其他稅收優惠金額增加較多。

2023年1-6月和2023年4-6月，公司實現營業收入分別為1.54億元和8,236.20萬元，較上年同期分別下降15.73%和13.41%，主要原因系受下游芯片行業去庫存及半導體行業下行周期的影響，客戶需求下降所致。2023年1-9月，公司營業收入預計為2.3億元至2.6億元，較上年同期下降9.30%至增長2.53%。

終端需求下降，芯片產業鏈去庫存導致公司下游客戶需求下降。公司產品主要應用于半導體封裝及新型電子元件制造領域，下游客戶對公司產品的需求量受到消費電子、汽車電子、通訊設備等終端市場需求的影響。2022年，隨著全球半導體市場上游晶圓產能的持續增長，半導體市場供不應求的狀況逐步緩解。半導體終端需求增長放緩，尤其在智能手機等消費電子領域的需求低于預期，部分芯片廠商面臨庫存消化壓力，導致2022年產量下降。

根據國家統計局的數據，2022年全國集成電路產量3,241.9億塊，較上年下降9.81%，自2009年以來首次出現下降。受芯片供應鏈短期結構失衡的影響，公司下游客戶開工率降低，導致公司2022年營業收入增速同比大幅下降。

電鍍液及配套試劑、電鍍配套材料的銷售收入是公司報告期內主營業務收入的主要來源，報告期各期，電鍍液及配套試劑、電鍍配套材料收入合計占公司主營業務收入比重分別為87.71%、84.17%及81.19%。

報告期內，公司主要產品為電鍍液及配套試劑，主要應用于傳統封裝領域。根據中國電子材料行業協會的數據，2021年國內傳統封裝電鍍液及配套試劑的市場需求大約為1萬噸，2025年將增長至1.3萬噸，復合增長率為6.78%。參考公司產品售價，2021年國內傳統封裝電鍍液及配套試劑的市場規模約3億元，預計2025年增長至4億元。按照銷量計算，2021年度公司的市場占有率按銷量計算約35%，已占據市場主導地位，增長空間有限，存在細分行業市場規模較小的風險。

報告期各期，公司綜合毛利率分別為35.81%、29.25%和23.33%，持續下降。對比可比同行，低于可比同行均值37.11%、34.70%和33.37%。

其中，公司電鍍液及配套試劑板塊的毛利率分別為50.61%、46.41%和43.60%，受原材料價格上漲和折舊攤銷增加等因素的影響持續下降；公司光刻膠及配套試劑板塊的毛利率分別為45.70%、31.96%和23.67%，由于光刻膠及配套試劑產品收入仍處于快速增長階段，收入結構變化較大，低毛利的去除劑、顯影液類的產品占比提高，使得2021年度及2022年度光刻膠及配套試劑板塊毛利率大幅下降。

公司電鍍配套材料產品的毛利率分別為5.46%、6.59%和-3.51%，毛利率水平較低，但因錫材價格處于較高位置，電鍍配套材料的收入占比持續提高，拉低了公司主營業務的毛利率水平。2022年度，錫材價格大幅波動，導致公司電鍍配套材料的毛利率為負，進一步加劇了公司整體毛利率的下滑幅度。

自產產品占比低，研發占比一路走低

報告期內，艾森股份核心技術產品收入占比分別為61.43%、58.47%和60.50%。其中自產在營業收入的占比僅為39.70%、40.65%和39.21%，持續保持在低位。自產產品主要由公司運用核心技術自行生產；外協產品系因報告期內產能受限、生產經濟性等因素，由公司向供應商提供全部原材料或核心添加劑后由外協產商生產，主要包括部分顯影液、中和除灰劑產品。報告期內，公司核心技術產品收入占比逐年下降主要系電鍍配套材料中錫材價格大幅上漲，導致電鍍配套材料收入占比提高所致。電鍍配套材料主要為錫球產品，錫球在半導體傳統封裝電鍍環節工藝中，一般作為陽極材料，為電鍍提供錫離子，不屬于電子化學品。

截至2022年12月31日，公司技術研發人員41人，占比26.11%。公司核心技術人員包括向文勝、趙建龍、杜冰和胡青華4人。報告期各期，公司研發費用分別為1,727.17萬元、2,348.72萬元和2,369.00萬元，研發費用率分別為8.27%、7.47%和7.32%。隨著收入規模的快速增長，研發費用率整體處于下降趨勢。2019年度，公司研發費用金額較高，主要原因系當年濰坊星泰克向公司轉讓“OLED和TFT-LCD正性光刻膠技術”，導致技術轉讓費金額較高所致，為850.00萬元，占當年研發費用的36.49%。

報告期各期，艾森股份銷售費用分別為1,560.45萬元、1,697.64萬元和1,793.67萬元，保持穩定增長；銷售費用率分別為7.48%、5.40%和5.54%，高于可比同行均值5.29%、3.88%和3.71%。

報告期內，公司銷售費用中業務招待費分別為365.44萬元、398.64萬元、369.15萬元和56.45萬元，占銷售費用的比例分別為20.17%、25.55%、21.75%和12.72%。

前五大供應商多為數人供應商，2021年第二大已注銷

長電科技、通富微電、華天科技、瑞聲科技、捷敏電子為公司報告期內各期的主要客戶，公司主要客戶均為全球或國內領先的集成電路封測廠商或電子元件廠商，且均為國內外知名上市公司或其子公司。2020年-2022年，前五大客戶收入占比合計分別為47.24%、52.99%和54.26%。

報告期各期末，艾森股份應收賬款賬面價值分別為8,214.44萬元、1.185億元和1.097億元，占流動資產的比例分別為41.94%、41.07%和42.56%；各期壞賬準備分別為940.87萬元、1053.29萬元和632.03萬元，營收賬款余額占營業收入的比例分別為43.86%、41.03%和35.83%。報告期內，公司應收賬款周轉率分別為2.57次/年、2.85次/年和2.64次/年，低于可比上市公司的平均水平3.61次/年、3.99次/年和2.96次/年。

上海滇南有色金屬有限公司為公司2020年-2022年第一大供應商，公司向其采購錫材金額分別為3938.91萬元、1.081億元和9134.86萬元，占比分別為31.97%、46.23%和40.82%。查公開資料顯示，此供應商成立于2014年7月22日，注冊資本為400萬元。2020年-2022年社保繳納人數分別為1人、3人和5人。

上海研井化工有限公司為公司2020年第三大、2021年第二大供應商，公司向其采購鈉鹽、表面活性劑等金額分別為569.64萬元和823.95萬元。此供應商成立于2017年7月5日，注冊資本為10萬元，2020年和2021年社保繳納人數均為1人。有趣的是，這家公司已經于2023年2月7日注銷。

昆山鼎盛化學材料有限公司為公司2020年-2022年第四大供應商，公司向其采購硫酸鈀金額分別為521.13萬元、524.33萬元和629.42萬元。此供應商成立于2008年，注冊資本50萬元，2020年-2022年社保繳納人數分別為7人、5人和5人。

揚州凱美科電子材料有限公司為公司2020年和2021年第五大供應商，公司向其采購甲酰胺金額分別為459.90萬元和484.26萬元。此供應商成立于2013年，注冊資本200萬元，2020年和2021年社保繳納人數均為2人。

募投項目隨上市進程變更，必要性遭問詢

艾森股份本次募集資金7.11億元，用于年產12,000噸半導體專用材料項目、集成電路材料測試中心項目、補充流動資金三個項目。“年產12,000噸半導體專用材料項目”設備購置費用1.35億元，“集成電路材料測試中心項目”設備購置費1,000.00萬元，實驗儀器3.3億元。

2020年9月3日，公司董事會審議通過了上市相關議案并確定南通艾森“年產12,000噸半導體專用材料項目”為公司該次發行上市的募投項目，后因上市計劃推遲，并于2022年6月召開董事會確認將兩年前的項目繼續作為本次發行上市的募投項目。截至目前，該項目累計投入約1.6億元，擬將對2020年9月董事會審議之后的資金投入使用募集資金置換，項目所在的南通新廠尚未完成環保和安全的驗收。

報告期各期末，公司在建工程余額分別為1,981.25萬元、4,805.73萬元、9,364.57萬元和9,389.75萬元。原募投項目廠房及生產線分別于2021年12月和2022年6月建成轉固，導致公司固定資產規模大幅提高。2022年，公司固定資產折舊金額1,034.22萬元,較2021年增加732.04萬元，同比增長242.26%；其中，因募投項目年產12000噸半導體專用材料項目建成投產新增的折舊金額為676.72萬元，對公司盈利水平造成一定不利影響。隨著“集成電路材料測試中心項目”的持續推進，募投項目新增折舊攤銷金額對公司盈利水平的不利影響將進一步加劇。

證監會要求公司說明：募投項目是否按照相關國家產業政策要求，取得主管部門審批或備案；南通工廠目前的環保、安全驗收情況；上次推遲上市計劃的原因，將兩年前的項目作為本次募投項目的原因及合理性，是否仍具有技術先進性，使用本次發行上市的募集資金置換本次發行上市董事會決議日之前的資金投入是否符合募集資金管理的相關規定；“年產12,000噸半導體專用材料項目”的具體內容，與現有產品的關系，與技術研發趨勢是否一致，并量化分析新增產能規模的必要性及產能消化措施。

結合公司貨幣資金余額及2021年新增大額交易性金融資產等情況，分析本次募集資金中5,000萬元用于補充流動資金的必要性及測算依據；量化分析南通工廠廠房、產線轉固、募投項目折舊攤銷對公司未來經營業績的影響。

早在2016年12月12日，江蘇省環保廳發布的《江蘇省環保違法違規建設項目清理明細表》顯示，“…昆山艾森半導體材料有限公司年產祛毛刺溶液400噸等產品建設項目未驗先投...”。